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　　超预期的财报发布后，其高开低走的股价表现加剧了投资者担忧及市场的去杠杆化；2）这一现象背后一部分来源于年末投资者保收益情绪较浓重，另一部分则源于美元流动性预期边际收紧对全球风险资产的扰动，此前投资者对 12 月美联储降息预期一度回落至约 30%，此外 A 股及港股上周供给侧也有大额解禁压力；3）地缘问题扰动也有所加剧，加速了市场的 risk off。从上周五市场表现看，股/债/黄金多类资产均有下跌，反映市场流动性担忧加剧，但历史数据来看因流动性冲击造成的回调短期反弹的概率也较高。

　　定量视角下，考虑关键宏观变量对 A 股“合理”估值水位的指引，依照我们在 11 月 3 日《风格再均衡》中对 A 股估值的预测模型，假设 2025 年全年国内商品房销售面积同比降幅为 8.1%（《重估中国：走向纵深》11 月 3日）、年末美元指数中枢约 98.4（《不均衡的经济“再加速”》11 月 3 日），模型测算得到当前宏观变量组合下，上证指数“合理”前向 PE TTM 中枢约 13.6x，当前回调已初具空间感，对应 9 月下旬市场中枢位或有较强支撑，若市场超调则配置机会进一步强化。

　　海外流动性上，周末伴随着纽约联储主席对近期降息较为积极的发言，12月美联储降息预期已快速回升至 70%以上。国内流动性上，我们关注到诸多积极信号：1）融资资金降杠杆的程度可能不弱。尽管融资余额仍在年内高位，但两融市场平均担保比例（反映融资收益状况）已回落至 8 月初水平、调整幅度高于指数表现，市场参与交易的投资者人数也回落至接近 7 月以来低点；2）本周私募证券基金备案数据回暖趋势延续；3）以腾落指数、站上20 日均线个股占比衡量的投资者情绪已回落至及接近年内低点（与 4 月初及 1 月上旬水平类似）；4）上周解禁高峰已过，后续供给侧压力有所改善。

　　对于 A 股，当前高波动率下需要提升对于安全边际的考量，当前或主要来自于三点：1）来自于拥挤度的安全边际，筛选自国庆假期以来涨幅不高、当前估值分位数及筹码拥挤度较低、近期景气有边际改善的品种，建议关注调味发酵品、休闲食品、养殖业、通信服务、等；2）来自于基本面的安全边际，在财报层面筛选截至三季报供需双向仍在改善的品种，并负面剔除短期涨幅过快的板块，建议关注纺织制造、商用车、通用设备、稀有金属等；3）来自于资产属性的安全边际，市场风险偏好回落下高股息资产具备配置价值，以高股息板块自身趋势、银行间市场成交额、期限利差构建的高股息信号体系当前仍均发出看多信号，建议继续关注周期型红利（煤炭、化工、钢铁等），及部分潜力型红利（铁路公路、食品加工、环保、建材等）。此外，若想在科技成长内部做高低切，建议关注国内算力、创新药等板块。